Selle aasta esimesel kuul jätkasid arenenud riikide aktsiaturud mullu oktoobris alanud tõusutrendis. USA 500 suurima ettevõtte väärtust kajastav S&P 500 indeks kerkis jaanuaris 1,6% ja Euroopa suurettevõtteid järgiva Euro Stoxx 50 indeksi väärtus 2,9%. Arenevate riikide aktsiaturgude väärtus samas kahanes: MSCI Emerging Marketsi aktsiaindeksi väärtus langes 4,7%. Selle taga oli suuresti Hiina aktsiaturgude rohkem kui 10% alanemine.
Aktsiaindeksite liikumine peegeldab aktsiaturgude lootust, et selleks korraks on inflatsioonitondist võitu saadud ja 2024. aasta jooksul „lõikab“ USA keskpank intressimäärasid kuuel korral. USA keskpank ise aga hoiatab liigse optimismi eest ning kutsub investoreid ettevaatlikkusele, ennustades, et see protsess ei pruugi kulgeda nii sujuvalt ega kiiresti.
Kui möödunud aasta viimases kvartalis liikusid aktsia- ja võlakirjaindeksid samas suunas, siis tänavu jaanuaris ei jaganud võlakirjainvestorid aktsiainvestorite optimismi. Pikaajaliste võlakirjade intressimäärad tõusid veidi ja võlakirjade hinnad langesid, samal ajal kui aktsiaindeksid kallinesid.
Aktsiaturud – eelkõige kuue USA tehnoloogihiiu (Apple, Amazon, Microsoft, Alphabet, Meta ja Nvidia) aktsiahinnad – peegeldavad usku, et inflatsioon on seljatatud ilma majanduskasvu ohverdamata. Ehkki tegu on maailma kõige kallimate ettevõtetega, paistavad investorid olevat seisukohal, et neil ettevõtetel on veel väga palju ruumi turgu juurde võita ning müügimahtu ja tulu kasvatada. Seepärast on investorid valmis nende aktsiate eest maksma 25 kuni 45 aasta kasumit.
Edward Harrison avaldas Bloombergis huvitava arvamusloo tehnoloogiasektori aktsiate võidukäigust pärast finantskriisi. Harrison käsitleb artiklis ka erinevate majandussektorite edu ja ebaedu läbi mitme turutsükli.
USA tehnoloogiasektori osakaal läheneb S&P 500 indeksis taas kolmandikule indeksi väärtusest.
Joonis 1. Ameerika Ühendriikide IT-sektori aktsiate turuväärtuse osakaal S&P 500 indeksis. Allikas: Societe Generale.
Tehnoloogiasektori ettevõtete kasum oli 2023. aastal kasvutrendis, ent ülejäänud S&P 500 indeksisse kuuluvate ettevõtete kasum keskmiselt veidi kahanes. Kui võitjad võtavad peaaegu kõik, mis võtta on, siis ega teistele väga palju üle ei jää.
Joonis 2. S&P 500 indeksi ettevõtete 12 kuu oodatav aktsiakasum koos tehnoloogiasektoriga (punane) ja ilma selleta (must). Allikas: Societe Generale.
Kuid ka tehnoloogiasektori ettevõtete väärtuse kasvu taga ei olnud eelmisel aastal niivõrd kasumi kasv, kuivõrd kasumikordajate (P/E) kasv.
Joonis 3. Ameerika Ühendriikide tehnoloogiasektori ettevõtete aktsiate hinnataseme indeks (punane) ja nende ettevõtete jooksva 12 kuu aktsiakasum (must). Allikas: Societe Generale.
See on aja vaim, et peamine tegur, mis mõjutab suurte avalike (börsil noteeritud) ettevõtete väärtust, ei ole mitte nende kasum, vaid hoopis investorite meeleolu ja riskiisu. See sõltub omakorda suuresti keskpankade rahapoliitikast. Aktsiahinnad pöördusid tõusule 2023. aasta oktoobri lõpus. Nimelt haistsid turud, et selleks korraks on intressimäärade tõusutsükkel tõenäoliselt läbi ning nüüd on ainult ajaküsimus, millal ja kui palju intressimäärasid alandatakse.
Nagu eelnevalt jooniselt näha, on USA tehnoloogiasektori ettevõtete kasumikordaja märkimisväärselt kasvanud. Näiteks tehisaruspetsiifilistele superarvutitele mikrokiipe ja graafikakaarte tootva tehnoloogiahiiu NVIDIA kasumikordaja (P/E) oli jaanuarikuu lõpus 83 ning hinna ja müügimahu kordaja (P/S) 30 (2023. aasta juulis oli see näitaja isegi 45).
Selline hinnatase toob vägisi meelde tehnoloogiasektori eelmise buumi ühe säravaima tähe Sun Microsystemsi tegevjuhi Scott McNealy kommentaari oma ettevõtte aktsia hinnataseme kohta: „10 times revenues, to give you a 10-year payback, I have to pay you 100% of revenues for 10 straight years in dividends. That assumes I can get that by my shareholders. That assumes I have zero cost of goods sold, which is very hard for a computer company. That assumes zero expenses, which is really hard with 39,000 employees. That assumes I pay no taxes, which is very hard. And that assumes you pay no taxes on your dividends, which is kind of illegal. And that assumes with zero R&D for the next 10 years, I can maintain the current revenue run rate. Now, having done that, would any of you like to buy my stock at $64? Do you realize how ridiculous those basic assumptions are? You don’t need any transparency. You don’t need any footnotes. What were you thinking?“
Kokkuvõttes ütles McNealy, et investorid peaksid pöörama rohkem tähelepanu ettevõtte majandustulemustele ning mõtlema, millised eeldused on realistlikud ja millised mitte.
2000.aasta märtsis oli Sun Microsystems väärt 150 miljardit dollarit ja aasta müügimaht oli 15 miljardit dollarit. Seega oli hinna ja müügi kordaja 10. Kaks aastat hiljem, pärast tehnoloogiamulli lõhkemist, oli aktsia kaotanud 90% turuväärtusest. NVIDIA aktsia oli jaanuari lõpus sisuliselt (võrreldes oma majandustulemustega) kolm korda kallim kui Sun Microsystems oma hiilgeajal!
Muide, praegu on Suni endise peakontori uus üürnik Meta Platforms (endine Facebook), kes isegi ei vahetanud hoone ees olnud nimesilti välja, vaid pööras selle lihtsalt ümber. San Francisco ja Räniorg on uute tipptehnoloogiaettevõtete kasvulava. Samas on see ka vanade tehnoloogiaettevõtete ja ajast ees olevate ideede surnuaed, mille viljakalt pinnaselt tärkavad uued idud.
Nagu minu kuukirjade lugejad teavad, olen väga pikka aega olnud mures maailmamajanduse väljavaate ja kõikjal järjest kasvava võlakoormuse pärast. Ainus päästev õlekõrs võiks olla positiivne tehnoloogiašokk, mis suurendaks tööviljakust ning aitaks majanduskasvu kaudu vähendada suhtelist ja loodetavasti ka reaalset võlakoormust. Eks tehnoloogiasektori ettevõtete aktsiahindade tase peegeldagi praegu seda ühele kaardile pandud viimast lootust.
Investorina ei ole ma aga sugugi kindel, et lootmine ja ühele kaardile panustamine on õige strateegia. Kui tööviljakus kiiresti ei parane ja võlakoormus ei alane ning tarbijahindade kasvutempo ja intressimäärad püsivad kõrgel tasemel kauem, kui praegu arvatakse, siis võib ka investorite senine väga optimistlik meeleolu liikuda kiiresti teise äärmusse. Näiteks USA tuntud investeerimisfirma GMO prognoosib, et USA aktsiate keskmine inflatsiooniga korrigeeritud aastatootlus on järgmised seitse aastat negatiivne.
Joonis 4. Eri varaklasside järgmise seitsme aasta oodatav reaaltootlus aastas. Allikas: GMO.
LHV pensionifondide strateegia ei panusta enam ammu turgude langusele, kuigi me oleme ka selleks valmis. Oleme hoopis keskendunud tugevate ettevõtete ja tugevate projektide otsingule, mis pakuvad korralikku kassavoogu suhteliselt väikse võimenduse ja mõistliku hinnataseme juures.